Постскриптум: возвращение

Не знаю, кому и как в Morgan Stanley удалось раздобыть мою книгу еще до публикации, но кто-то и как-то ее добыл, и в начале октября 1997 года бывшие шефы изучали в ней каждое слово.

Тем временем я погрузился в тихую и спокойную жизнь: обучал студентов в Университете Сан-Диего, совершенствовался в гольфе и готовился к нескольким десятилетиям комфортабельного, бесхлопотного существования в теплых краях.

Я ждал, что на мою книгу Morgan Stanley отреагирует резким «без комментариев», бывшие коллеги — криками «предатель», жертвы производных — слезами, соплями и, быть может, большей осторожностью в инвестициях. К сожалению, предсказатель из меня никудышный: ведь начиная с 1995 года я постоянно ожидал краха фондового рынка, а с 1989— победы баскетбольной команды Канзасского университета в чемпионате страны. И с книгой я тоже ошибся.

Почти немедленно Morgan Stanley начал атаку в прессе. Бывшие коллеги, правда, действительно кричали «предатель», но не потому что я выставил весь бизнес как одно сплошное мошенничество, а из-за разглашения некоторых смачных историй, пусть всего лишь нескольких. Наколовшиеся же на производных взвыли: им плохо, плохо, плохо, но не от осознания мерзости рынка, а от того, что они поздно начали свои игрища. Был у меня и особо удручающий период, когда несколько студентов Ирландской школы бизнеса запросили меня по электронной почте, куда лучше всего устроиться на работу, чтобы торговать производными, а какой-то маньяк, приверженец производных бумаг, написал, что моя книга — лучшая из всех, посвященных этой теме. Я почувствовал себя Франкенштейном.

Скорее всего, мои горе-читатели никогда бы и не услышали о книге, если бы не удачное для меня решение руководства Morgan Stanley о начале газетной войны, решение, названное Хэлом Люксом, главным редактором «Institutional Investor», бредом с точки зрения пиара.

Бред начался с опубликования в понедельник 6 октября 1997 года следующего заявления фирмы:

Мы официально заявляем, что книга представляет собой очевидную смесь передергиваний и жареных фактов. Наш бизнес основывается на солидности и профессионализме услуг, оказываемых нашим клиентам и покупателям. Мы не предпринимаем ничего, что могло бы поколебать их доверие к нам.

Я до сих пор не знаю, в чью голову пришла столь светлая мысль. После тихой размеренной жизни с молодой женой в университетском районе Сан-Диего, дней, проведенных в покое и созерцании, когда телефон звонил не чаще раза в сутки, вообразите, как я был удивлен начавшейся суматохой.

Телефон просто разрывался от звонков.

Одним из первых позвонил Питер Труэл, финансовый обозреватель «The New York Times». Вообще-то работа финансовых обозревателей его уровня — штука неблагодарная. Эти бедняги ориентируются в изменениях рынков лучше большинства банкиров, образование у них лучше, чем у большинства банкиров, они предприимчивее, эрудированнее их и так далее. А вот зарплаты у них по сравнению с заработками деятелей с Уолл-стрит — кошкины слезы. Тем не менее иногда судьба преподносит журналистам бесценный подарок: возможность с высоты их моральных принципов плюнуть на макушку фешенебельной фирмы вроде Morgan Stanley. Труэла эта перспектива привела в восторг.

И он ею воспользовался так, что мало не показалось. В его статье цитировалось тусклое выступление Джин Мэри Макфедден, представителя Morgan Stanley по связям с общественностью. Она говорила: «Фирма наша — не женский монастырь, но и не такая помойка, как следует из книги». Содержался там и фрагмент из прохладного комментария Монро Р. Сонненборна, главы юридического отдела банка, утверждавшего, что президент фирмы, Джон Мак никогда не говорил: «Пахнет кровью. Значит, пора прикончить еще кого-нибудь», — а фраза эта придумана мною. Позже было признано: слова об убийстве все-таки произносились, но все равно, я их неверно истолковал. Монти Сонненборн напирал на то, что если бы Morgan Stanley обирал клиентов так, как это описано в книге, то потерял бы их. Позиция довольно странная, поскольку я как раз удивлялся, почему Morgan Stanley не теряет клиентов, и даже привел несколько недавних весьма показательных эпизодов, но подробнее об этом — позже.

Вскоре в драку ввязались и другие репортеры. Патрик Макгин и Анита Рагхаван из «Wall Street Journal» описали предпринимаемые Morgan Stanley усилия по затаптыванию вызванного книгой пожара. Кимберли Силз Мак- донадц в присущем «New York Post» несколько старомодном стиле изложила свои мысли о сотрудницах, устраивающих стриптиз и берущих в рот, а также о прочих сексуальных фокусах, озаглавив занявшую газетный лист статью «Непристойное обнажение в общественном месте». Аманда Гроув из CNBC соорудила целое интервью, завершающееся документальными съемками меня, пишущего большими буквами «КРАХ РЫНКА» на занятиях по рынкам Латинской Америки.

За несколько дней книга приобрела известность на торговых площадках Нью-Йорка, Лондона и Токио и была буквально сметена с прилавков. Уже заказали второе и третье издания. 8 октября 1997 года «FIASCO» заняла третье место по продажам на сайте amazon.com, одном из популярнейших в Интернете книжных магазинов, — отчасти благодаря тому, что склад, на котором хранилось мое детище, находился в Северной Каролине, и при помощи Всемирной Паутины можно было купить книгу быстрее. 8 октября книга еще не поступила в обычные магазины, и мы с издателем только хлопали глазами от удивления.

Да, для тихих университетских кварталов все это было чересчур.

За несколько следующих месяцев я выслушал о производных бумагах такие гадости, о которых никогда и не подозревал. В качестве сотрудника Morgan Stanley я смотрел на группу производных изнутри. Теперь, будучи чужаком, пытающимся зарезать курицу, несущую золотые яйца для всей Уолл-стрит, я полагал, что стану отверженным, изолированным от наиболее пикантных сплетен. Но я ошибался, опять ошибался! Днями напролет десятки более чем причастных к производным покупателей и продавцов рассказывали мне свои страшные истории. Оказалось, что в своей книге я всего лишь слегка царапнул по поверхности.

Не могу удержаться от того, чтобы не поведать наиболее ужасающие истории читателям, а заодно и дополнить книгу рассказами о самых страшных катастрофах с производными, случившихся за несколько последних лет. Не так давно наблюдался пик рождаемости производных, так что в последнее время я аккуратно складываю в стопку их некрологи. К середине 1998 года объем рынка производных составлял 65—80 триллионов долларов, а к тому времени, как вы прочтете эту фразу, он, скорее всего, превысит 100 триллионов и устремится к астрономической сумме — квадриллиону. По-моему, стоит упомянуть известное высказывание сенатора Эверетта Дирксена:

«Квадриллион тут, квадриллион там, скоро и о больших деньгах речь пойдет».

Оглядываясь на прошлогодний рынок производных, сказать можно только: «Спасайся кто может! Они возвращаются!»

Финансовый рынок напоминал леденящие душу события из фильма 1986 года «Полтергейст-И». Производные опять превратились в тихий ужас.

Структурированные облигации и долговые свопы, ставшие причиной миллиардных потерь на финансовых рынках в 1994—1995 годах, переживают вторую молодость. Вновь встают из могил призраки, преследовавшие и настигшие Barings P.L.C. и округ Ориндж, больно укусившие Procter & Gamble. Я считаю, что на новом витке спирали прошлое покажется нам детскими забавами.

Производные остаются невидимыми и вездесущими. Бомбы с часовым механизмом, заложенные в самые уязвимые места наших портфелей инвестиций, уже тикают. Понимаем мы это или нет, но большая часть инвесторов уже зависит от производных, как правило, благодаря своим вложениям во взаимные (Fidelity — не исключение) и в пенсионные фонды (не исключение и TIAA/CREF). Мне стало совсем грустно, когда я узнал, что пенсионный фонд муниципальных работников моего нового дома, сонного Сан-Диего, размером в 3,3 миллиарда долларов ломится от производных бумаг. Я тоже владею производными, правда, опосредованно, через взаимный фонд, но все равно, я опять стал играть на них. Если не верите — позвоните управляющему вашего взаимного фонда или полистайте его проспект. И начинайте потихоньку готовиться к порке.

Но, конечно же, Уолл-стрит выпороть никому не удастся. Для банкиров производные продолжают оставаться высокоприбыльным финансовым инструментом благодаря, в частности, управляющим фондами, для которых покупка производных бумаг означает возможность сокрытия риска от владельцев акций, и покупателям, не до конца понимающим, что именно они приобретают. Производные помогли Уолл-стрит прожить лучший в своей истории год, премии за который возросли на 30%. Продавцы производных испытывают перманентный оргазм.

Многие покупатели тоже радуются. Пока. Их блаженство — плод невежества. Около 70% продавцов производных ожидают в наступающем году серьезные потери.

Мнения по поводу производных бумаг остаются полярными. Джордж Сорос, трейдер-миллиардер, предупреждает: производные способны вызвать нестабильность такого уровня, что под угрозой окажется наше общество. Мертон Миллер, миллионер и Нобелевский лауреат, возражает: «Они сделали мир безопасным». Очевидно, как минимум один из них ошибается, но кто именно?

Большинство причастных к рынку людей разделяет мнение Миллера. Они считают: производные служат благородным целям, позволяя более эффективно (или эффектно) осуществлять хеджирование или спекуляции. Меньшинство же склоняется к взглядам Сороса (и моим), будучи уверенными в том, что производные несут в себе скрытый разрушительный потенциал, всю меру которого представить себе невозможно.

Но, какую бы сторону вы не приняли, двух вещей отрицать нельзя: во-первых, производные сыграли важную роль в недавних рыночных безумиях, паниках и крахах. Во-вторых, никто, даже двое только что упомянутых вождей и учителей, не в состоянии объяснить почему.

Разрешите попробовать подробнее осветить некоторые последние события. Давайте назовем эту попытку: «Полтергейст-И. Производные возвращаются».

Большая часть недавних игрищ с производными происходила в Азии, где объем рынка производных бумаг по приблизительным оценкам составляет десятки триллионов долларов. А точно оценить его никто не в состоянии. Участники рынка обеспокоены, а лица, контролирующие деятельность пенсионного фонда Гонконга, предложили даже запретить использование производных бумаг. Япония и азиатские «тигры» — Корея, Индонезия, Малайзия, Филиппины, Сингапур, Тайвань и Таиланд — очень мило резвились до лета 1997 года. 2 июля 1997 года Таиланду, денежная единица которого, бат, была привязана к корзине иностранных валют, составленной с учетом объема торговли с различными странами, пришлось отменить ранее популярную систему. За день курс бата по отношению к доллару снизился более чем на 17%. Чем вам не крушение мексиканского песо 20 декабря 1994 года? Тот же апокалипсис.

Помните, как я, еще ничего не понимающий в производных, наблюдал за зверюгами-продавцами из First Boston? А аппетитные, толстенькие структурированные облигации в тайских батах (см. главу 3)? Они и ничем от них не отличающиеся бумаги с правом погашения в иностранной валюте были эмитированы высокорейтинговыми корпорациями и государственными компаниями, например General Electric Credit Corporation и Federal Home Loan Banks. Облигации выглядели безопасными и приносили исключительно высокие купонные проценты. Но если бы вам настолько не повезло, что 2 июля 1997 года вы встретили бы, будучи владельцем структурированных облигаций в тайских батах, то эти толстенькие аппетитные бумажки вызвали бы у вас отнюдь не легкое расстройство пищеварения. Тут началась бы такая «финансовая дизентерия», что никакими лекарствами не спасешься, — ведь облигации проскочили бы по кишкам балансового отчета быстрее, чем тухлая собачья еда.

Остальные азиатские «тигры» прыгнули в пропасть вслед за Таиландом. Азиатские банки жировали совсем как их сытенькие мексиканские коллеги в начале 1990-х годов, играли на собственных рынках и со своими валютами, использовали свопы с акциями, свопы общей доходности, опционы, фьючерсы, форвардные контракты и еще более сложные производные. Но недолго музыка играла. За несколько месяцев стоимость иностранных инвестиций в Восточную Азию, исчисляемая в твердой валюте, уменьшилась вдвое, а возможно, и эта оценка чересчур оптимистична.

Структурированные облигации и свопы — вот наиболее вероятная причина неприятностей с «финансовым пищеварением» у Азии. Круги по воде, вызванные девальвацией бата, быстро распространились за пределы внутреннего рынка. Еще бы: если взмах крыльев бабочки в Таиланде способен изменить погоду в США, то что же должно произойти от девальвации валюты! Множество частных вкладчиков, финансовых директоров и даже распорядителей хеджинговых фондов по всему миру набили себе солидные шишки.

Большая часть производных, об острые углы которых так неудачно приложились все вышеперечисленные, принадлежала к числу внебиржевых. Это означает, например, что азиатские банки имели партнеров — чаще всего американские или европейские банки, — ожидавших выплаты свопа, ну совсем как я ожидал бы выплаты выигранной мною десятки, если бы поставил на падение азиатского рынка. Иными словами, азиатские банки и компании не потеряли деньги на бирже; их кровные просто перешли в другие руки — в руки других компаний, в первую очередь западных банков. Но вся прелесть ситуации заключалась в том, что если бы азиатские банки обанкротились, то их партнеры вообще ничего бы не получили.

Внебиржевой характер сделок с производными создал небывалые возможности для потерь. Например, лица, регулирующие банковскую деятельность, предупреждали, что американские банки рискуют в Корее более чем 20 миллиардами долларов. Одна корейская инвестиционная фирма, SK Securities Company, начала с J. P. Morgan игру, надеясь на рост тайского бата относительно японской иены, а когда бат рухнул, задолжала американцам около 300 миллионов долларов. Другие банки, в том числе Citicorp, Chase Manhattan, Bankers Trust, также рисковали в Азии многими миллиардами. Риск неспособности либо нежелания партнера вернуть долг, называется кредитным. Кредитный риск не составляет проблемы для партнеров до тех пор, пока фактически не наступает так называемое кредитное событие, но вот тогда он превращается в огромную проблему для всех. Кредитный риск производных послужил основной причиной нежной заботы США о спасении Азии (и ее финансовых партнеров) от финансовой катастрофы.

Одним из наиболее тяжело пострадавших от «финансового несварения желудков» азиатских стран стал Виктор Нидерхоффер, знаменитый ас сквоша и производных, выдающийся руководитель хеджингового фонда. Ситуация, в которой он оказался, иллюстрирует взаимосвязанность современных финансовых рынков и удивительную скорость инвестирования в производные.

В июне 1997 года Нидерхоффер был владыкой мира. Его превосходная автобиография, «The Education of a Speculator» («Обучение биржевика») продавалась хорошо, он управлял инвестициями объемом более чем 100 миллионов долларов, причем в эту сумму входила большая часть его собственного немалого состояния. Он был популярен и уважаем одновременно. Нидерхоффер установил невероятный рекорд, добившись доходности 30% в течение 15 лет и 35% в 1996 году.

К сожалению, и на старуху бывает проруха. Нидерхоффер сделал крупную ставку на бат. И после взмаха крыльев тайской бабочки его фонд «похудел» на 50 миллионов долларов, то есть вдвое.

Потерявший 50 миллионов трейдер начинает действовать по традиционной схеме игрока в карты. Скорее всего, она знакома и вам. Допустим, вы играете в «блэк джек» со ставкой 100 долларов за партию, полагая, что если и проиграете, то потеря таких денег стреляться вас не заставит. Вы проигрываете и делаете ставку еще раз, поскольку, с одной стороны, потеря и 200 долларов вас не разорит, а с другой — ведь можно отыграться. Эту партию вы тоже проигрываете. Потом вы проигрываете еще раз, еще и еще. Очень скоро обнаруживается: вы потеряли уже 500 долларов, а этих денег жалко по-настоящему. Ваши действия? Встанете и уйдете? Конечно, нет! Наоборот, вы поднимаете ставку, стараясь отыграть свои доллары. Правда, ничего нового я вам сейчас не сообщил? Вы смотрите в пространство, а у вас в голове звучит жалобный голос: «Если отыграюсь, в жизни больше карты в руки не возьму».

А теперь к числу 500 подрисуйте пять нулей. Ну и какие сейчас интонации у вашего внутреннего голоса? Если эти 50 миллионов долларов принадлежат вам до цента, то довольно удручающие, а если это, выражаясь словами судьи Луиса Брандиса, «чужие деньги»?17 В таком случае попытка отыграться выглядит вполне логичной. Почему бы не пойти ва-банк, хотя бы один раз, если речь идет о чужих деньгах? Если вы выиграете, то снова окажетесь на коне, а о временных потерях никто и не вспомнит. А если вы проиграете, то какая разница, сколько именно? Даже после потери первых 50 миллионов вряд ли стоит рассчитывать, что кто-нибудь вас пригласит на семейное торжество.

Так что Нидерхоффер, как и его предшественники — Лисон из Barings, Джозеф Джетт из Kidder, Peabody and Company, Ясуо Хаманака из Sumimoto, Тошихиди Игучи из Daiwa, — начал отыгрываться, а значит, и рисковать еще больше, надеясь вернуть потерянные на бате деньги. Писатели прошлых столетий назвали бы его в этот период трудовой биографии жуликоватым трейдером.

В сентябре он сумел вернуть часть потерянного в Таиланде, но убытки были все еще велики. В октябре Нидерхоффер пошел ва-банк, продав опцион «пут» на фьючерсный индекс Standard & Poor's 500. Отважный поступок! Этот контракт позволяет делать ставку на величину индекса, выводимого на основании курса акций 500 крупнейших компаний. Опцион «пут» на индекс S & Р 500 продается так же просто, как и опционы на любые другие инструменты.

Вспомните, что говорилось про опционы в главе 1. Опцион «пут» представляет собой право продать лежащий в его основе финансовый инструмент или индекс в заранее установленное время по заранее оговоренной цене. В переводе на человеческий язык, если вы покупаете опцион «пут», то должны заплатить 1000 долларов сегодня за право продать «корвет» за 40 тысяч в следующем месяце. Если цена на машину упадет, вы сможете заработать. Допустим, цена опустилась до 30 тысяч долларов. В этом случае вы заработаете 10 тысяч за вычетом уже заплаченной вами тысячи.

В то время как покупатель опциона «пут» ждет падения цены, продавец хочет, чтобы цена осталась той же или возросла, но ни в коем случае не снизилась. Чем больше опускается цена, тем больше продавец должен заплатить покупателю. Так, если цена «корвета» понизилась до 30 тысяч долларов, а мы продали опцион «пут» на 100 машин, то потери составят 900 тысяч долларов (из 1 миллиона вычитаем полученную нами премию). К продавцам опционов «пут» неприменима фраза из фольклора Morgan Stanley «ограничение потерь объемом вложений». В нашем случае потерять можно даже не все, а больше чем все, а значит, и объем потерь ограничен исключительно воображением продавца, во-первых, и тем, что цена редко опускается ниже нуля, во-вторых.

Нидерхоффер имел хорошие шансы до выходных, пришедшихся на 25 и 26 октября. Вообще-то октябрь — месяц не особо насыщенный событиями, выход в свет моей книги— исключение, лишь подчеркивающее правило. Нидерхоффер ждал и надеялся на прекращение падения цены на опцион, поскольку это дало бы ему возможность сохранить премию и вернуть почти все потери. Вы еще не запутались? Ему нужна была та же цена или еще более высокая, но ни в коем, повторяю, ни в коем случае не более низкая.

В понедельник 27 октября 1997 года американский фондовый рынок рухнул на 554 пункта, или на 7%. Индекс S & Р, опустившись на 64,67 пункта, составил 876,97. Произошло это все почти точно через 10 лет после обвала фондового рынка в «черный понедельник» 19 октября 1987 года. В принципе, падение на 7% крахом рынка назвать нельзя, это вам не события десятилетней давности, но Нидерхофферу изменение ситуации нанесло смертельный удар. К полудню его позиции затрещали. К среде у него вообще не осталось денег. Более 100 миллионов долларов, вложенных инвесторами, канули в небытие.

А кем же были вкладчики того фонда? Хотите — верьте, хотите — нет, в их числе оказался и пенсионный фонд муниципальных работников моего родного Сан-Диего размером в 3,3 миллиарда долларов, накрывшийся в ходе блестяще проведенной операции продажи опциона. Молодец, Сан-Диего! Так держать!

Я встретил Нидерхоффера 9 февраля 1998 года в нью-йоркском отеле «St. Regis» на второй ежегодной конференции по производным бумагам, спонсируемой журналом «Derivatives Strategy», одним из множества новых изданий, посвященных этой тематике, но единственным из них, публикующим комиксы.

Участвовать в конференции могли лишь приглашенные, в число которых вошло большинство из личностей, известных в мире производных. Среди них был и я. Нидерхоффер выступал с речью на банкете, мне же поручили вести дискуссию, посвященную злоупотреблениям дилеров на рынке. Интересно, почему именно мне? Уж наверное не потому, что мое имя в тех кругах пользовалось широкой популярностью. По этому признаку пригласили Нобелевских лауреатов Роберта С. Мертона из Гарвардской школы бизнеса и Мирона С. Скоулза, уроженца Канады, заслуженного профессора Стэнфордской школы бизнеса в отставке. Я надеялся, что удостоился этого, поскольку должен же кто-нибудь плеваться ядом в других специалистов. Ну что же, не возражаю.

Нидерхоффер произнес блестящую речь, собранную в единое целое из частиц его опыта в сферах философии и финансов. После банкета я пожелал ему успеха в деле защиты от судебных исков, а он надписал мою книгу: «Фрэнк Партной, рок толкнул меня в ваш лагерь. С наилучшими пожеланиями, Виктор Нидерхоффер». Я всегда буду дорожить экземпляром с автографом упавшей с неба производных звезды.

Странное ощущение оставила встреча с Мертоном и Скоулзом. Теперь, когда я и сам стал профессором, мои симпатии на стороне бедных блестящих мыслителей, а отнюдь не богатых глуповатых дельцов. Мертон и Скоулз взяли лучшее от обеих категорий: они — богатые блестящие мыслители, богатые не только благодаря миллиону долларов Нобелевской премии, присужденной за их работы в области производных 15 октября 1997 года, несколько дней спустя после заявления Morgan Stanley о «передергиваниях и жареных фактах». С одной стороны, они вывели формулу опционного ценообразования Блэка—Скоулза— дифференциальное уравнение, ставшее важной составной частью современного экономического и финансового знания. С другой стороны, они поймали удачу за хвост, будучи консультантами и руководителями Long-Term Capital Management, шестимиллиардного коннектикутского хеджингового фонда, инвестирующего средства, как правило, в ценные бумаги и производные с фиксированным доходом. Надеюсь, что успех не лишил их способности возмущаться тем, как двадцатилетние молокососы опошлили профессию своей жаждой денег. Я завистливо разглядывал шикарные профессорские костюмы и прикидывал уровень доходности собственного капитала профессорского фонда. Надеюсь, их это не слишком нервировало.

Чуть позже, в сентябре 1998 года, Мертон и Скоулз потеряли свои и не только свои деньги, a Long-Term Capital Management оказался в двух шагах от банкротства. Как только Федеральная резервная система узнала о вложении фондом нескольких миллиардов заемных средств в производные на 1,25 триллиона долларов, она сделала единственно возможную вещь: купила пирожных, пропылесосила шикарный конференц-зал на десятом этаже и «пригласила» крупнейших банкиров планеты прийти хеджинговому фонду на выручку. Банкиры с радостью предоставили для этого 3 миллиарда 650 миллионов долларов своих вкладчиков. Почему бы и нет? В Long-Term Capital Management много кто инвестировал.

Мертон, Скоулз и прочие звезды деликатно избегали затрагивать в беседах тему недавних потерь Нидерхоффера. Вообще, большинство участников рынка производных старается уйти от обсуждения крупных убытков всеми доступными способами. Быть может, вы слышали об отвращении к риску и отвращении к потерям. Я назвал бы этот феномен отвращением к огласке потерь. Допустим, вы проиграли на бегах 1000 долларов, а друзьям и жене говорите, что «чуток потеряли». К сожалению, такая политика ведет к незнанию нами большинства случаев проигрышей. Большая часть финансовых потерь объемом менее 100 миллионов долларов так никогда достоянием гласности и не становится, а должна бы, особенно если погорельцы пытаются отыграться на фондовом рынке и увеличивают ставки. В нашем примере друзей, скорее всего, не интересует, проигрались ли вы по-крупному, но, возможно, они заинтересуются, когда вы попросите у них в долг.

Завеса молчания окутывает и недавние потери в Азии. Если крупная американская компания теряет на производных миллионы, то существуют причины, имеющие надежное юридическое обоснование, по которым необходимость в обнародовании убытков отсутствует. Если, скажем, IBM теряет на производных 100 миллионов долларов, то она не обязана информировать инвесторов, поскольку в сопоставлении с прибылями компании утраты незначительны. А если такой же суммы лишается меньшая компания, то промолчать о потерях можно по другим причинам. Тот, кто виноват в убытках, заинтересован в молчании, а потерявшие деньги инвесторы не желают кричать о своих ошибках.

Хотя причины отвращения к огласке потерь едины по всей планете, в Азии они особенно выражены. Лесли Рал, консультант по производным Capital Markets Risk Advisers, предупреждает: «Если говорить о Юго-Восточной Азии, то мы видим, скорее всего, лишь верхушку айсберга».

Помимо всем известных недавних потерь на производных в том же регионе и в то же время было множество других эпизодов, не таких масштабных и получивших в связи с этим меньшую огласку. Никто и не почесался, когда Промышленный банк Японии потерял 10 миллиардов иен (около 88 миллионов долларов) на производных, которыми торговало его лондонское представительство. Два миллиарда долларов, потерянных Sumimoto, в конце концов, в докладе Комиссии по торговле товарными фьючерсами, сделанном в мае 1998 года, вылились в каких-то 150 миллионов, но история эта погребена в безднах финансовой документации. Гонконгский Peregrine Investments Holdings, Ltd., один из крупнейших азиатских инвестиционных банков, не считая японские, конечно, признал утрату 37 миллионов долларов на операциях с акциями и производными в связи с падением азиатского рынка, но вот потерю за весь год более одного миллиарда — отрицал. Основываясь на бывшей в открытом доступе информации, швейцарская Zurich Group согласилась заплатить 200 миллионов долларов, чтобы стать крупнейшим акционером Peregrine, но, когда выяснился общий объем потерь, Zurich Group изменила свое решение, и 12 января 1998 года Peregrine обанкротился. Насколько я знаю, моя любовь, моя гордость, моя тезка FP Trust до сих пор, несмотря на все филиппинские неприятности, производит купонные выплаты, хотя детальной информацией я, конечно же, не располагаю. Срок погашения этих бумаг — 1 июля 2009 года — отмечен в моем календаре, и я с нетерпением жду новых историй, которые тогда родятся.

Для тех, кто еще не знает: Yamaichi, четвертая по величине японская брокерская фирма, совершенно внезапно обанкротилась в конце 1997 года, не выдержав тяжести так называемых «внебалансовых» потерь. Еще две фирмы из Страны восходящего солнца — Hokkaido Takushoku Bank Ltd. и Sanyo Securities — приказали долго жить в ноябре того же года. Урожайный выдался месяц.

Yamaichi организовала собственный отдел производных в конце 1996 года. Через год она разродилась двумя объявлениями: первым — о потере двух миллиардов долларов — и вторым — о банкротстве. Merrill Lynch, как коршун на цыпленка, набросился на остатки фирмы, желая переманить лучших брокеров и торговцев производными. Четвертая по величине японская брокерская фирма скончалась быстрее, чем вы успели бы произнести слово «внебалансовый».

Меня очень заинтересовало: а что именно, собственно говоря, понимается под этим красивым названием — «внебалансовый»? Кроме того, я ждал ответа и на второй мой обычный вопрос: какова во всем этом роль производных? Задать-то я свои вопросы задал, и не один раз, но вот ответа так и не получил. Ну ладно, подождем.

Тем не менее мне удалось разгадать причины потерь на производных других японских фирм, отнюдь не стремившихся придать своим ошибкам всемирную известность. Я имею в виду Yakult Honsha Co. Ltd. Эта компания занималась производством йогуртов и представляла собой комбинацию Avon (компании — производителя косметики, торгующей с помощью «коробейников») и TCBY — американского продавца йогуртов. Как и Avon, Yakult Honsha Co. Ltd. мобилизовала целую когорту бабулек, продававших ее продукцию, стучась в каждую дверь, хотя были и различия: бабушки от Yakult носили зеленые, а не розовые пиджаки и катили перед собой тележки-холодильники, а не волокли чемоданчики с косметикой. Как и TCBY, Yakult торговала полезными для здоровья напитками, произведенными из ферментированного молока, но вот фирменный напиток Yakult не шел, на мой вкус, ни в какое сравнение с напитками от TCBY. Классический йогурт Yakult — бледно-розовый с легкой кислинкой, насыщенный живыми бактериями и, говорят, очень полезный для пищеварения (физического, а не финансового). Основные правила бизнеса Yakult: низкие цены, высокое качество продуктов, большие объемы продаж — доказали свою эффективность. Спрос на напитки фирмы в Японии и за ее пределами не падал уже более 60 лет.

Тем не менее в начале 1980-х годов Yakult решила добавить в свой рецепт хитроумный финансовый ингредиент, но он (рецепт) от этого лучше не стал. Благодаря японскому экономическому буму, взлету рынка до небес и все возрастающим объемам продаж своего пойла, Yakult начала просто купаться в деньгах. Фирма вознамерилась расширить круг деятельности, учредив фонд Tokken Trust. В то время многие японские компании организовывали собственные фонды, предназначенные для инвестирования в различные финансовые инструменты. Tokken Trust стал очень удобной штукой, поскольку фирма не была обязана декларировать прибыли, получаемые от него, а значит, и платить с них налоги.

На протяжении примерно десяти лет Tokken Trust приносил Yakult двойную пользу, давая доходы от инвестиций и позволяя не платить с этих доходов налоги. Нужда в обнародовании деятельности отсутствовала. Тем не менее в начале 1990-х годов, после взрыва мыльного пузыря японской экономики и начавшегося падения фондового рынка, компании, организовавшие подобные фонды, получили тяжелые удары. Неожиданно трасты, вместо того чтобы деньги зарабатывать, начали их терять. Поскольку убытки все росли, компании были вынуждены сделать выбор: или они ликвидируют трасты и признают свои потери, или же продолжают наращивать объем рискованных инвестиций и молятся, чтобы новые прибыли компенсировали старые утраты.

Yakult предпочла пойти по второму пути ив 1991 году, пытаясь отыграться, начала использовать производные. Хотя о положении фирмы не знал почти никто, несколько участников рынка производных были в курсе укрытия компанией убытков Tokken Trust и удваивания ставки в стремлении вернуть потерянное. Причудливые телодвижения Yakult стали известны некоторым трейдерам, так как фирма успела приобрести репутацию большого любителя опционов в Чикаго. По словам одного аналитика, «все мы понимаем, что в какой-то степени это является признанием серьезных потерь». И действительно, в 1996 году компания, не поднимая шума, призналась в утрате на производных «небольшой» суммы — 40 миллионов долларов.

20 марта 1998 года Yakult объявила о потере на производных за последние четыре года не менее 810 миллионов долларов, причем конкретные сделки, приведшие к такому прискорбному результату, названы не были. В тот же день в ходе грандиозных торгов акции фирмы упали в цене от 820 до 620 иен. Каким же образом производитель йогуртов ухитрился потерять на производных почти миллиард долларов? Вопрос остался без ответа, а тем временем объем убытков уточнялся. Сначала все 810 миллионов долларов были отнесены на счет потерь от сделок с производными. Потом эта сумма сократилась до 64,7 миллиарда иен, или 500 миллионов долларов. К маю на производные списывали уже 96,6 миллиарда иен, то есть 710 миллионов долларов. Каждый месяц сумма в долларах изменялась миллионов на 100. Каким данным верить, а каким — нет, я просто не понимал. Скорее всего, потери не на производных были обязаны своим появлением инвестициям в старые добрые трасты и ценные бумаги. Насколько же отрадно знать, что лишиться денег можно и старомодными способами. Но допустим, что верна самая благоприятная для приверженцев производных оценка. Тогда наш вопрос принимает следующий вид: каким же образом производитель йогуртов ухитрился потерять на производных полмиллиарда долларов?

Держатели акций Yakult считали, что вкладывают свои деньги в производство напитков из ферментированного молока, точно так же как и держатели акций Procter & Gamble полагали, что они являются владельцами компании, производящей мыло. И те и другие ошибались, и те и другие, к полному своему изумлению обнаружили: компании зарабатывают на жизнь играми на иностранных валютах. При этом держатели акций японской компании оказались даже в худшем положении, нежели их американские коллеги. В среднем владельцы акций Yakult потеряли половину вложенных средств, причем от последовавших судебных разбирательств толку не было. Procter & Gamble, напротив, удалось прийти к соглашению с Bankers Trust о возмещении более чем 150 миллионов долларов, в то время как обычно в подобных ситуациях инвестиционные банки выплачивали от 40 до 70% от суммы потерь. (Безотносительно к истории с Procter & Gamble: в записи разговора двух продавцов ВТ есть интересная фраза: «Это же русская рулетка. Я отлично понимаю, что каждый раз, заключая сделку, нажимаю на спусковой крючок, и однажды прозвучит выстрел».)

У сотрудников Yakult тоже не было поводов для радости. Фирма объявила о предстоящем увольнении 300 человек, о снижении зарплат высшим руководителям на 20% и даже, вы не поверите, о задержке выплаты премий директорам. Правда, задержка длилась всего год.

Банкиры, посвященные в дела Yakult, говорили, что компания сделала ошибку в игре на сериях экзотических опционов на индекс Nikkei. По сведениям из других источников, сделки происходили со свопами на включенные в Nikkei акции и валютными свопами. Кто-то сказал, что потери приключились из-за неверно предугаданной динамики процентной ставки. Деталей, очевидно, мы никогда не узнаем, тем не менее, какими бы они ни были, наверное, нелегко объяснить бабушкам в зеленых пиджаках, толкающим маленькие тележки, почему их выгоняют с работы.

По старой японской традиции нашли крайнего — вице-президента компании Наоки Кумагаи. Именно он занимался большинством сделок, поскольку, кажется, был единственным, кто в них разбирался. Кумагаи просил руководство компании подождать еще чуть-чуть, так как, по его словам, инвестиции вскоре должны окупиться. Интересно, верил ли он в это и понимал ли, что делает. Как бы то ни было, выгнали его с работы в один миг. Компанию Кумагаи составил председатель Yakult. В отличие от двух высокопоставленных чиновников японского министерства финансов, месяцем раньше попавшихся на взятках, бывшие руководители Yakult самоубийством жизнь кончать не стали.

Заметки на полях относительно культурного аспекта трагедии: потери на производных не отразились на Yakult Swallows, принадлежащей фирме бейсбольной команде, чемпионе страны. О понесенных компанией убытках сообщили как раз перед первой игрой сезона, но председатель бейсбольного клуба Киото Сакаи уверил игроков, что Yakult их не продаст. Бейсболисты, кстати, имели все основания для беспокойства: лучшие игроки зарабатывали в среднем по 49 миллионов 680 тысяч иен, или по полмиллиона долларов, в год, что несколько превышало прожиточный минимум в Токио. (Правда, наиболее высокооплачиваемым американским бейсболистам деньги эти покажутся семечками. Переведя в иены зарплату Гарри Шеффилда за 1998 год, мы получим более миллиарда иен.)

Если специалисты не ошиблись и признанные Yakult потери — всего лишь верхушка айсберга, то становится понятным скептическое отношение США к японской программе финансового дерегулирования, именуемой «большой взрыв». Yakult, быть может, и переживет недавние убытки, но эта фирма не единственная, кто потерял деньги на производных, обретших в Японии вторую родину наравне с бейсболом, и если не с яблочным пирогом, то по крайней мере с розовым йогуртом. Вы можете удивляться свободе и размаху, царящим на японских финансовых рынках несмотря на всепроникающие фокусы при игре с производными, и вы можете содрогнуться, представив себе, что там начнется после отмены регулирующих правил.

В Соединенных Штатах финансовое положение различных фирм благодаря производным значительно ухудшилось — как в связи с недавними потерями, так и из-за убытков, понесенных в роковые 1994—1995 годы. Наибольшей известностью пользуется сага об округе Ориндж, потерявшем в декабре года более миллиарда долларов и превратившемся с тех пор в неплохую кормушку для адвокатов. Судебные процессы округа приобрели такой размах, что затмили даже описанное Чарльзом Диккенсом в книге «Холодный дом» судебное дело «Джарндис против Джарндиса». К середине 1998 года округ вел 15 гражданских процессов против 28 ответчиков, в том числе против 20 фирм с Уолл-стрит.

Мой бывший кормилец, CS First Boston, стал первой компанией, согласившейся удовлетворить претензии округа Ориндж в размере 52,5 миллиона долларов. Кроме того, фирма и два ее бывших сотрудника, обвиненные федеральной властью во введении в заблуждение инвесторов (что выразилось в предложении купить облигации), способствовавшем банкротству, уплатили 870 тысяч долларов. Merrill Lynch в 1997 году согласился выплатить Оринджу 30 миллионов долларов, с тем чтобы округ не выдвигал обвинений по статьям уголовного кодекса против банка или его сотрудников. Также Merrill Lynch согласился заплатить 2 миллиона долларов для прекращения расследования Комиссии по ценным бумагам и биржам и еще 1,9 миллиона для отзыва группового иска владельцев ценных бумаг. Столкнувшийся с аналогичным иском CS First Boston отдал 990 тысяч долларов. Округ Ориндж продолжал судебное преследование Morgan Stanley и других фирм, причем в дело были вовлечены федеральные власти. Merrill Lynch окончательно капитулировал в июне 1998 года, оставив в зубах страждущих кусок своего тела размером в 400 миллионов долларов, что было пятой по величине компенсацией за всю историю Уолл-стрит.

Morgan Stanley устал бороться к июлю того же года. Несколько недель после сдачи Merrill Lynch на милость победителя компания еще сопротивлялась и не признавала справедливость притязаний Оринджа, но адвокаты Morgan Stanley уже вели закулисные переговоры с целью полюбовного урегулирования дела. Заплаченная фирмой сумма говорит сама за себя: 69,6 миллиона долларов. Мне же остается только восхищаться отделом Morgan Stanley по связям с общественностью: история не получила широкой огласки. Один из сотрудников отдела сказал: «Мы рады, что все закончилось». Верю.

Роберта Ситрона, бывшего казначея округа, приговорили к штрафу в размере 100 тысяч долларов и году тюрьмы за мошенничество, но освободили после отбытия двух третей срока. Заместителя Ситрона, Мэттыо Раабе, приговорили к трем годам тюрьмы, но в августе 1998 года была рассмотрена его апелляция. Выздоровление округа Ориндж протекает прекрасно.

Завершилось и множество других судебных процессов. Так, например, подразделение Paine Webber Group Inc. согласилось заплатить 500 тысяч долларов за введение в заблуждение инвесторов посредством утаивания сведений о состоянии взаимного фонда фирмы, что привело к значительным потерям на ипотечных производных. Paine Webber приведенную формулировку ни признал, ни опроверг.

Тем не менее для большинства участников рынка производных самое интересное происходило не в зале суда, а на торговых площадках. Morgan Grenfell, по слухам, потерял десятки миллионов долларов на крахе азиатского рынка летом 1997 года. Один из крупнейших банков в мире, PNC, понес убытки на производных на 190 миллионов долларов. Более семидесяти школьных округов Пенсильвании потеряли около 71 миллиона, вложенного ими в 1995 году в Devon Capital Management и Financial Management Sciences. Банк National Westminster переманил из Morgan Stanley некоторых гениев производных, хотя потеря 120 миллионов долларов на изменении процентных ставок показала ненужность этого хода. А швейцарский Union Bank, продав ценные бумаги, лишился нескольких сотен миллионов, а если бы не продал, то потерял бы миллиарды.

Компетентные органы обвинили некоторых трейдеров в использовании опционов для манипулирования биржевыми индексами, в том числе промышленным индексом Доу-Джонса и совместным индексом 100 основных компаний Лондонской биржи и «Financial Times». Конгресс, Комиссия по ценным бумагам и биржам и армия хищных бухгалтеров атаковали частично преданные гласности сделки с производными.

Все больше и больше сделок попадали в высшую категорию надежности. Традиционно сделки с обеспеченными облигациями в середине 1990-х годов были весьма крупномасштабными (и, конечно, очень доходными). Тем не менее о высоких гонорарах за сделки речь не велась.

Один адвокат из крупной фирмы, торгующей производными, объяснил мне это противоречие: «Раскрутить клиента на большие комиссионные допустимо, поскольку прибыль полностью скрыта. А вот продавать производные, которые взрываются у клиента в руках, — нехорошо». Важное жизненное правило: драть втридорога за качественный продукт можно, а гнильем торговать нельзя.

Латиноамериканские рынки производных росли как на дрожжах, хотя и более пристойным образом, нежели в начале 1990-х годов. Мексиканские банки опять резвились со слияниями и приобретениями. Аргентина эмитировала более симпатичные облигации, бразильская валюта приобрела стабильность, отпала нужда в сложных подсчетах уровня инфляции. К маю 1998 года жизнь на рынках опционов и фьючерсов по всей Латинской Америке била ключом.

Гонорары за сделки с производными, конечно же, не снизились. Я действительно лишь слегка затронул тему вознаграждения, только обозначив порядок получаемых сумм. Некоторые трейдеры считают, что, называя Morgan Stanley крупным игроком, я ошибался. Один советник хеджингового фонда потешался над гонораром нашей группы за два года: всего-то чуть больше миллиарда долларов. По его словам, моя бывшая фирма была не акулой, а килькой. Вот что заявил этот менеджер в ноябрьском выпуске журнала «Derivatives Strategy» по поводу моего мнения о заработках: «То, что он называет большими деньгами, — вообще не деньги. Он считает ребят, владеющих 50 миллионами, богатыми. В финансовом мире такие деньги не редкость. Зарплатой в 6 миллионов никого не удивишь. Хеджинговый фонд платит ее сотрудникам, отслеживающим сделки». Хотите — завидуйте, хотите — нет, но мне кажется, что годовой доход средней американской семьи из четырех человек несколько меньше шести миллионов долларов.

Возросли не только гонорары, но и объём сделок с производными. После нескольких лет презрения производные вернули былую репутацию. Крупный чин Chase Manhattan Bank недавно сказал: «Слово „производные" перестало быть бранным». По данным Международной ассоциации дилеров свопов и производных (International Swaps and Derivatives Association) объем сделок с классическими процентными и валютными производными возрос в 1997 году примерно на 50%. Объем сделок с долгосрочными кредитными производными увеличился в году в 4 раза, составив около 200 миллионов долларов, и продолжает расти. Недавние промышленные слияния призваны усилить эффект сложных сделок с производными, причем типично объединение производных-«тяжеловесов» с «легковесами». Каждый день появляются все более и более экзотические производные: «опционы на взаимные фонды», «фьючерсы на недвижимость», «производные от погоды» (нет, глаза вас не обманули, именно от погоды — в них заинтересованы участники рынка, играющие на изменения климата и их тенденции). Мы снова вступаем во времена реактивного бизнеса.

Если бизнес производных так же масштабен, как и всё в Техасе, то вы можете сделать совершенно верное умозаключение о степени развития там этого промысла. Но и Техас уже слегка не тот. Не так давно у меня состоялось несколько бесед с богатыми техасцами на тему различных проблем, связанных с производными. Мне сообщили о валютной сделке, предлагаемой только истинным христианам (быть может, продавец решил восстановить церковную десятину) и гарантировавшей доходность 9-10% в день. Полагаю, что уповать на такое несколько легкомысленно, даже надеясь на Божью помощь. После того как одна фирма втравила ничего не подозревавших инвесторов в высокорискованную сделку с производными, Техасский совет по ценным бумагам (Texas Securities Board) отсудил у нее 275 тысяч долларов, а деньги использовал на то, чтобы дать элементарное образование в области инвестиций учителям средних школ. Надеюсь, теперь учителя знают достаточно, чтобы держаться подальше от сделок, имеющих шанс на успех, только если Господь сотворит чудо.

На этом я заканчиваю обсуждение американского рынка производных и связанных с ним потерь. Уверен, осталось еще множество не затронутых мною тем. Я опять копнул лишь слегка, но общее представление о состоянии дел в этой области вы получили.

Комиссия по ценным бумагам и биржам, кажется, тоже осознала ситуацию и предложила меры, направленные на стимулирование обнародования информации о сделках с производными вообще и о сопряженном с ними риске в частности. Однако новые правила все равно оставляют компаниям свободу маневра, достаточную, чтобы избежать распространения конкретных сведений. Когда фирмы пожаловались на то, что им дорого обходится урегулирование претензий, председатель комиссии Артур Левитт напомнил результаты исследования, в соответствии с которыми общая сумма компенсаций по всей стране составила 40 миллионов долларов, и отметил, что раньше он работал в благотворительном фонде, потерявшем 30 миллионов на сделках с производными из-за ошибок финансового директора. Теперь, зная о неудаче, постигшей Человека № 1 в регулирующих структурах, мы можем спать спокойно.

Теперь, после слияния Morgan Stanley с Dean Witter, мы имеем дело с новорожденным монстром, банком высшей категории по многим и многим статистическим показателям. Но на начало 1998 года моя бывшая фирма в рейтингах производных занимала скромное шестое место, здорово отставая от основного конкурента — Goldman Sachs. Почему же лишь шестое место, а не первое, как в целом ряде других номинаций? Репутация Morgan Stanley как генератора идей в области производных неблестяща. Несколько недавних дел, возбужденных судом против компании, не способствуют восстановлению ее имиджа. Хотя сайт Morgan Stanley и убеждает посетителей в том, что производные — одно из основных направлений деятельности фирмы, Интернет в зале суда — не помощник.

Не знаю, как сейчас, а в марте 1995 года, когда я подумывал об уходе из Morgan Stanley, семь трейдеров, за-

нимающихся производными, помышляли, скорее всего, о манипулировании десятью открытыми рынками акций, в том числе Novell, Tele-Communications Inc., U.S. Healthcare, Dell Computer, Sybase, Inc., для получения дохода со сделок с опционами на бумаги, входящие в индекс NASDAQ-100. Во всяком случае, именно такое обвинение Национальная ассоциация дилеров ценных бумаг (NASD) предъявила Morgan Stanley 13 апреля 1998 года. И обошлось это фирме в миллион долларов, а «великолепная семерка» была временно отстранена от работы. Тем не менее непохоже, чтобы Morgan Stanley тяжело переживал неудачу. Оштрафовать инвестиционный банк на миллион долларов — то же самое, что покарать серийного насильника за превышение скорости движения, а кроме того, в апреле 1998 года компания все равно хотела подавать апелляцию.

В числе немногих заинтересовавшихся этой историей журналистов была Лесли Итон, главный репортер в финансовом отделе «The New York Times». Дело против Morgan Stanley казалось исключительно сложным и непонятным, но, прочтя статью Итон и обсудив с ней те события, я изменил точку зрения: действия фирмы укладывались в простейшую схему, а впечатление запутанности могло создаться после публикации невероятно невнятного сообщения NASD, в котором произошедшее по-настоящему и не описывалось.

Вот воспроизведенный мною ход событий: Morgan Stanley энергично торговал акциями через NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotations — Национальную ассоциацию дилеров ценных бумаг в автоматической системе котировок). NASDAQ — внебиржевая система, централизованный рынок в ней отсутствует. Через NASDAQ продаются акции тысяч компаний, в том числе Microsoft и Rational Software (ими я и сам владею, и другим советую). Есть у NASDAQ и хорошо развитая коммерческая телесеть.

Morgan Stanley покупает и продает акции на NASDAQ. Если фирма продает акции, которыми не владеет, это называется «короткой» продажей. Этот прием приносит доход при падении акций в цене. Другими словами, если фирма считает снижение курса акций неизбежным, то она прибегает к «короткой» продаже.

И наоборот, фирма может пойти на «короткую» продажу акций для хеджирования «длинного» опциона «колл». Вспомните, если фирма владеет опционом «колл», то она имеет право покупки акции в заранее определенное время по заранее установленной цене. Риск потерь на опционе «колл» от падения курса акций можно снизить (или вообще его избежать) посредством «короткой» продажи, которая приносит деньги именно при снижении цены. Иначе говоря, «короткая» сделка частично уравновешивает сделку с опционом «колл». Влияние друг на друга двух этих операций описывается ранее упомянутой формулой Блэка—Скоулза, которая в общих чертах показывает, сколько акций необходимо пустить в «короткую» продажу для хеджирования опциона «колл» в конкретных условиях.

И наконец, исходя из курсов акций 100 крупнейших компаний, имеющих обращение на NASDAQ, выводится индекс, аналогичный промышленному индексу Доу- Джонса. В 1995 году этот индекс определялся на основании результатов первой за день сделки с акциями каждой из 100 компаний. Естественно, индекс стали называть NASDAQ-100, и вы можете торговать опционами на него. Если вы купили опцион «колл», то должны заплатить премию за право покупки в определенное время по установленной цене. Другими словами, вы заинтересованы в повышении индекса. Чем выше индекс, тем выше прибыль.

Срок опционов NASDAQ истекает в каждую третью пятницу месяца. На две таких пятницы 1995 года (17 марта и 20 октября) Morgan Stanley обладал двумя позициями: 1) он имел опционы «колл» на NASDAQ, срок которых истекал в эти даты, и 2) он «укоротил» акции пяти компаний NASDAQ. Сделки казались хеджированными, хотя бы частично. Если бы цены на акции пяти компаний NASDAQ упали, фирма потеряла бы деньги на опционах «колл», но заработала бы на «коротких» позициях. И наоборот.

Ответьте-ка на интересный вопрос: можно ли заработать на обеих позициях одновременно? По мнению Morgan Stanley — вполне. Для этого надо сделать следующее:

1. На каждую акцию в пятницу утром предложите цену выше рыночной. Например, если цена на Novell при закрытии биржи в четверг была 50 долларов, в пятницу утром предложите 51. Теперь в качестве цены на Novell принимается 51 доллар, и именно это число участвует в определении сегодняшней величины индекса NASDAQ. Таким образом, если для каждой акции, цена которой при закрытии биржи в четверг равнялась 50, вы предлагаете 51, то тем самым вы можете поднять индекс NASDAQ с 50 до 51. Если вы владеете опционами «колл», для вас это означает заработок примерно лишнего доллара на каждом опционе.

2. Не покупайте по искусственно завышенной цене, а немедленно снижайте ее до разумного уровня. Последнее дело — покупать акции по предложенной вами же завышенной цене. Например, если цена на Novell при закрытии биржи в четверг составляла 50 долларов, а вы не только предложили, но и действительно заплатили 51, купив Novell по этой цене, то вы теряете по доллару на каждой акции. Вам этого не надо, так что снимайте предложенную цену, и побыстрее!

3. После того как вы снизили цену своего предложения, подождите падения рыночной цены и закройте короткие позиции по дешевке. Не забывайте: когда вы продаете акции «вкороткую», вы торгуете акциями, которыми не владеете. Это означает, что, для того чтобы передать их покупателю и выполнить свои обязательства по продаже, вы должны будете позже купить эти акции. Естественно, вы хотите купить акции или закрыть короткую позицию по минимальной цене из всех возможных. Не закрывайте по 51. Прежде чем покупать акции, подождите падения Novell до 50, а еще лучше — до 49 долларов.

NASD обвинила Morgan Stanley в только что описанных действиях. Утром в пятницу Morgan Stanley первым предлагал цену на акции каждой компании, причем цена была выше зафиксированной при закрытии днем раньше, а значит, возрастал и индекс NASDAQ. Банк не осуществлял сделок по предложенной им самим цене, а вместо этого снижал цену и закрывал короткие позиции, не выбрасывая деньги на ветер.

Не слишком сложно, правда?

Все сделки, привлекшие внимание NASD, происходили на внутреннем американском рынке. А вот с тем, о чем я расскажу сейчас, ни NASD, ни Комиссия по ценным бумагам и биржам, ни какая-либо еще контора на внутреннем рынке не сталкивается. Сделки, о которых пойдет речь, беспокоят меня гораздо больше, поскольку основная часть их нюансов остается загадкой. Я скажу об этих сделках несколько слов, поскольку даже то, что я знаю, интересно уже само по себе и, быть может, побудит кого-нибудь из моих читателей копнуть поглубже.

Помните компании, использовавшиеся Morgan Stanley для маскировки сделок с производными? В их число входила Корпорация специального назначения (Special Purpose Corporation) и различные трасты, основанные как в США, так и за их пределами. Наиболее прибыльными из упомянутых сделок были «структурированные активы», или RAV.

К моему удивлению, Morgan Stanley до сих пор использует самую, пожалуй, необычную и самую глубоко- законспирированную фирму, расположенную на Каймановых островах. Ее история не может не вызвать улыбки. На протяжении своего существования фирма носила различные имена, причем все они обладали оттенком таинственности. Впервые корпорацию зарегистрировали 1 сентября 1998 года, на заре нашей эры производных. Называлась она тогда Zephyr («Зефир») Limited. Через несколько недель ее переименовали в Cyclone («Циклон») Limited. Не понимаю, к чему такая скоропостижная смена имени, но переход от «нежного ветерка» к «свирепому смерчу» предопределил стиль работы фирмы.

Под названием Cyclone контора просуществовала пять лет, до того момента как Morgan Stanley задумал сделку с RAV, и 24 марта 1993 года таинственную фирму снова переименовали, гордо назвав ее RAV International Limited (RAVI). По моим сведениям, под этим же именем компания существует и сегодня. Фирма, о которой идет речь, окутана ореолом секретности; Morgan Stanley дистанцируется от нее как только можно, хотя и использует ее весьма активно.

Позвольте мне всего-навсего поведать некоторые детали ее деятельности, а вот зачем RAVI нужна Morgan Stanley — вы уж решите сами. Во-первых, акции RAVI для обеспечения благоприятного отношения налоговой инспекции по документу об учреждении доверительной собственности переданы в пользу зарегистрированного на Каймановых островах благотворительного фонда. Активных владельцев акций нет. RAVI — не дочерняя фирма и не филиал ни Morgan Stanley, ни какой-либо связанной с ней компании, на что в информационных материалах моего бывшего работодателя обращается особое внимание. В конце 1997 года директорами RAVI являлись Поль Даньел и Джон Киндред, принадлежавшие к числу руководителей азиатской ГПП. Директором был и мой бывший шеф Бидьют Сен, но он, кажется, оставил свой пост, променяв ГПП на пасторальную жизнь. Вряд ли вы найдете подробную информацию о RAVI, поскольку по законам Каймановых островов не требуется предоставление каких-либо отчетов о финансовой деятельности — хоть проверенных аудитом, хоть не проверенных.

Если вы когда-либо вкладывали деньги в эмитированный островной корпорацией финансовый инструмент и вас беспокоила возможность изменения налогового законодательства правительством Каймановых островов, то можно было поберечь нервы. И сказать «спасибо» заранее обо всем побеспокоившемуся Morgan Stanley. RAVI — обладатель охранной грамоты, выданной главой благословенных островов. Составлена эта писулька еще на имя Cyclone Ltd. и выглядит примерно так:

Закон о налоговых льготах (исправленный)

Обязательство предоставления налоговых льгот

В соответствии с разделом б закона о налоговых льготах (исправленного) сим предоставляется следующее обязательство компании [RAV International Limited], являющейся, в соответствии с Регистром компаний, компанией, зарегистрированной в качестве компании, имеющей право на льготы в соответствии с разделом 18б закона о компаниях (исправленного):

1. Ни один закон, принятый в будущем на Островах, облагающий любым налогом прибыли, либо доходы, либо гонорары, не будет применен к упомянутой выше компании, имеющей право на льготы, либо к ее операциям.

2. Ни упомянутый выше налог, ни любой иной налог на природные ресурсы, либо на недвижимость, либо на наследство не будет выплачиваться ни с акций, ни с облигаций, ни с иных ценных бумаг упомянутой выше компании, имеющей право на льготы.

Настоящее обязательство дано на срок 20 лет, начинающийся с 13 декабря 1988 года.

Сам я из Канзаса, а значит, испытываю особый интерес ко всему, связанному с исключениями из законов. Сенатор Роберт Доул был специалистом в защите интересов селян, пытавшихся вытащить из-под колес закона своих свинок. Но такую дружбу с законом биржевых спекулянтов я и вообразить не мог. Представляю губернатора Каймановых островов в роли официанта: «Вам закон? Со всем нашим удовольствием! Какой желаете?»

А вот самое интересное: на Кайманах RAVI не только не должна была платить подоходный или еще какой-то налог, у нее не было ни налогового, ни какого-либо другого регистрационного номера. Вообще никакого. Фирма являлась самолетом-невидимкой, предназначенным для доставки производных. Информацию о RAVI можно добыть, только обратившись с запросом в Morgan Stanley или откопав регистрационное свидетельство, погребенное в Регистрационной палате в Джорджтауне, на острове Гранд Кайман в Британской Вест-Индии. Конечно, можно попробовать написать письмо и отправить его по юридическому адресу компании: P.O. Box 309 George Town, — но сомневаюсь, чтобы вам ответили что-нибудь путное.

Понятия не имею, какого рода сделки с производными проходили через RAVI в последнее время. Если кто-нибудь знает, то, быть может, не сочтет за труд сообщить мне. Но раньше RAVI предназначалась в первую очередь для запутывания следов при продаже производных по всему миру.

Надеюсь, вы поняли: размотать такой клубок неимоверно трудно. Компетентные органы тратят больше времени на борьбу друг с другом, а не с изощренным финансовым мошенничеством. Комиссия по ценным бумагам и биржам и органы юстиции увязли в схватке с простейшими нарушениями — незаконными сделками с ценными бумагами с использованием конфиденциальной информации, продажей мафией несуществующих акций и тому подобными. Как же они могут противостоять взрослым дядям, окопавшимся на защищенных особым налоговым законодательством Каймановых островах, не обязанным отчитываться о сделках и предоставившим широкой общественности единственную информацию — почтовый ящик.

Быть может, вы надеетесь на утечку информации. Ну что же, читайте книги и интервью, но многие ли расскажут то, что знают, да и сколько они знают? Сомневаюсь, пустят ли меня в ближайшем будущем хоть в одну уолл-стритскую фирму. Давайте посмотрим, как Morgan Stanley поступил со своим сотрудником, имеющим язык несколько длиннее общепринятых норм. Я говорю не о себе, а о Филипе Поттере, еще одном молодом парне.

В воскресенье 19 октября 1997 года, через несколько недель после официального заявления Morgan Stanley по поводу «FIASCO», «The New York Times» опубликовала рассказ о том, как весело живет 25-летний выпускник Йеля, аналитик моей бывшей фирмы. Поттер описал свой «скромный» быт: телевизор с диагональю 50 дюймов, часы «Ролекс» за 3500 долларов, сшитые на заказ костюмы по 800 долларов, рубашки (конечно же, с белыми воротничками и французскими манжетами) по 80 и туфли за 200 долларов. Поттер не раскрыл ни единого секрета фирмы, не заикнулся ни об одной сделке. Он и слов «Morgan Stanley» не произнес. Просто повел себя как дурак.

На следующий день рано поутру президент фирмы Джон Мак, он же Макки-Нож, вызвал Поттера на ковер. Вызвал для того, чтобы сообщить об увольнении. По крайней мере, именно так описывало события большинство источников. Менее вероятная версия — его выгнали по просьбе непосредственного начальника — Джеффа Зальцмана. Как бы то ни было, работу Поттер потерял немедленно. Крепче надо было держаться и за место, и за сотни тысяч премиальных.

Если даже этот ребенок потерял место на следующий день после публикации своих откровений, можете ли вы представить, что бы сделали со мной, если бы на момент выхода книги я все еще продолжал работать в Morgan Stanley? Я искренне рад каждой из 3000 миль, отделяющих меня от Уолл-стрит.

Есть одна область, в которой Morgan Stanley проводит достаточно приемлемую политику по сравнению с другими уолл-стритскими фирмами. Область эта — вопросы пола. Десятилетиями на Уолл-стрит процветал и процветает сексизм. О Morgan Stanley этого не скажешь.

Перед тем как обратиться к случаям сексуальных домогательств, произошедших в 1997 и 1998 годах, я не могу удержаться от соблазна поговорить о расовой дискриминации в Morgan Stanley. Дискриминация по расовому признаку — это то, в чем финансовые фирмы особо не замараны. 10 февраля 1998 года Morgan Stanley, заплатив 30 миллионов долларов, урегулировал, наконец, затянувшееся дело о расовой дискриминации по отношению к двум чернокожим сотрудникам. Афроамериканцы пожаловались на то, что не были продвинуты в должности, после того как возмутились пришедшим по электронной почте сообщением, содержавшим расистские шутки. В этом сообщении, полученном в октябре 1995 года, через несколько месяцев после моего ухода из фирмы, якобы, были анекдоты, основанные на присущих чернокожим особенностях речи. Самого письма я не видел, но было оно, скорее всего, просто охренительным, поскольку число острот такого рода осталось неизвестным, что означает — гигантским. Хотя Morgan Stanley и отрицал свою причастность, фирма покарала трех менеджеров, признанных виновными, и предупредила пославших письмо сотрудников о неполном служебном соответствии.

Вернемся, однако, к сексуальным домогательствам. И опять Morgan Stanley ухитрился меня удивить: как выяснилось, все, о чем я писал, — и поедание огурца, и учет внешних данных при приеме на работу, и стриптиз, и проституция, и прочие сексуальные безобразия, — опять оказалось лишь верхушкой айсберга. На вопрос журналистки Шэрон Крам, считает ли ее собеседница атмосферу на Уолл-стрит унизительной и малопригодной для женщин, пятидесятилетняя дама-брокер ответила: «Господи, ну конечно!»

В своем мнении эта брокерша не одинока. Спросите любую из 25 женщин, подавших в связи с сексуальными домогательствами в суд на Smith Barney или любую из 22 тысяч женщин — служащих той же фирмы, удовлетворившихся соглашением с фирмой и денежной компенсацией. Можете задать тот же вопрос 17 сотрудницам Lew Lieberbaum& Co., компании, согласившейся в апреле 1998 года выплатить в связи с жалобами на сексуальные домогательства 1,75 миллиона долларов. Или, чего проще, поговорите с любой работающей на Уолл-стрит знакомой. Быть может, она сочтет условия работы менее враждебными, но вот ряд получивших огласку недавних примеров, от которых у вас пройдет мороз по коже.

В Smith Barney женщин называли болонками, суками и шлюхами. Брокеры-мужчины лапали своих сотрудниц, домогались половой близости и угощали их блюдами, приготовленными в форме гениталий. В Merrill Lynch сотрудниц унижали, приглашая на вечеринки стриптизерш; кроме того, женщин наказывали за промахи, в то время как мужчинам, оказавшимся в аналогичной ситуации, помогали советами. В Lew Lieberbaum & Со. женщин принуждали к стриптизу, свистели им вслед и склоняли их к оральному сексу. Один менеджер на собрании отдела, посвященном сексуальным домогательствам, облил секретаршу взбитыми сливками и предложил сотрудникам слизать «следы страсти». (Приведенные подробности на совести Шэрон Крам.) Когда же одна женщина пожаловалась, менеджер достал свой член и предложил ей взять его в рот.

Надеюсь, даже наиболее твердокаменные трейдеры с Уолл-стрит сочтут последний эпизод оскорбительным или, по крайней мере, из ряда вон выходящим, хотя, как мне кажется, продавцы, прочитавшие эти страницы, начнут экспериментировать в области блюд, имеющих форму гениталий, и, возможно, даже достигнут вершин кулинарного мастерства.

Меня удивляет распространенность подобных безобразий на торговой площадке. За последние годы тысячи работников с Уолл-стрит прошли обучение правильному поведению в отношении лиц противоположного пола. Посмотрим, поможет ли оно.

Последний вопрос. Имеет ли «маленький человек» шансы на победу в схватке с монстром калибра Morgan Stanley? Три недавних судебных иска, предъявленных компании, вселяют некоторый оптимизм, но одновременно и показывают, насколько трудно привлечь к ответу «употребившего» вас брокера.

Случай первый. Истец, Гарри Н. Драммонд, владел обеспеченными ипотечными облигациями (СМО) номиналом в 50 миллионов долларов, теми же самыми, которые послужили Morgan Stanley сырьем в сделках с AMIT и MX. Когда Драммонд захотел продать свои бумаги, он позвонил в Morgan Stanley и предложил их банку. Morgan Stanley согласился заплатить за них 50 миллионов 375 тысяч долларов. Вы подумаете, что на этом все и закончилось, поскольку, основываясь на стандартной деловой практике, другого вывода сделать нельзя. Частный инвестор и банк договорились о сделке и должны отвечать за слова. Большинство сделок заключается на деловой встрече в виде устной договоренности, и только потом они обрастают подтверждениями в письменном виде и на последней стадии — обменом денег на ценные бумаги.

Однако этим дело не кончилось. Morgan Stanley обнаружил свою ошибку в оценке стоимости облигаций. Эти жуткие ипотечные производные сложны настолько, что, имея с ними дело, даже очень крупная фирма не может быть застрахована от ошибок. Попавшие в подобное положение участники рынка обычно относятся к ошибкам как к издержкам производства, неизбежным при торговле бумагами такого рода.

Вместо того чтобы продемонстрировать приверженность общепринятым нормам, банк решил отказаться от сделки на оговоренных условиях. На следующий день Morgan Stanley через своего посредника сообщил Драммонду: фирма согласна заплатить за его облигации не 50 миллионов 375 тысяч долларов, а всего лишь 49 687 500. Драммонд же через своего посредника послал многоуважаемую компанию подальше. А как бы поступили вы?

У Драммонда, по сути, обманутого Morgan Stanley, который нарушил слово относительно условий сделки, оставался только один выход — судебное разбирательство. К счастью, он мог позволить себе прибегнуть к услугам лучшей американской юридической фирмы — Arnold & Porter. Многие ли клиенты Morgan Stanley имеют такую возможность? Судебное разбирательство, как и большинство дел, в которых замешаны крупные фирмы, растянулось надолго, но все-таки через три года, 20 мая 1997 года, судья южного округа Нью-Йорка Дэнни Чин вынес приговор.

Morgan Stanley, естественно, проиграл. Судья решил, что банк, отказавшись приобрести облигации по оговоренной цене, пренебрег договорными обязательствами и должен выплатить Драммонду 650 тысяч долларов в возмещение ущерба и 9% в возмещение процентов и судебных издержек.

Случай второй, обошедшийся компании гораздо дороже. 29 января 1998 года в Суде королевской скамьи (коммерческий суд Британии) судья Лонгмор вынес вердикт по делу Альфио Паглиши Косентино против Morgan Stanley. Стороны повздорили по поводу неэффективных инвестиций в PERLS. Эти бумаги, описанные в главе 2, можно смело назвать «волком в овечьей шкуре». Бывшее мое начальство особенно любило впаривать их самым наивным клиентам. Предваряя решение суда, Morgan Stanley охарактеризовал PERLS как продукт выдающегося опыта фирмы в сложных сделках по продаже производных. Судья Лонгмор признал, что Morgan Stanley, безусловно, опередил конкурентов в структурировании и продаже PERLS. К сожалению, в судебных процессах опыт фирмы не был настолько же выдающимся. Выяснилось, что мистер Паглиши не вполне понимал суть этих бумаг, a Morgan Stanley не удосужился дать ему надлежащие объяснения.

Если вкратце передать обильно украшенную цитатами и объяснениями цветистую речи судьи, то Лонгмор счел аргументы фирмы беспомощными и выразил удивление, как «банкиры международного уровня» унизились до того, чтобы их приводить. Решение суда: «PERLS для мистера Паглиши приемлемой формой инвестиций не являлись» — оказалось для фирмы тяжелым ударом.

Хотя Morgan Stanley и потерял на этом деле всего несколько миллионов долларов, он был унижен решением судьи, а кроме того, политика банка была определена как далекая от совершенства. Надеюсь, компании, охарактеризовавшей мою книгу как «очевидную смесь передергиваний и жареных фактов», будет достаточно тяжело опровергнуть детальное, доказательное заключение опытного и уважаемого юриста. Этот эпизод может стать для Morgan Stanley весьма дорогостоящим прецедентом, спровоцировав поток жалоб от других инвесторов.

Случай третий. Тяжба с Джимом Роскиндом. Роскинд, сотрудник Netscape, известного разработчика программного обеспечения, решил продать принадлежащие ему акции фирмы. Будучи исключительно преуспевающим и толковым программистом, он не мог похвастаться опытом в финансовой сфере, о чем и свидетельствует выбор брокера. Акции Pоскинда стоили относительно немного, речь шла не о миллионах или миллиардах, а всего лишь о тысячах долларов. Morgan Stanley имел с Netscape тесные связи, представлял акции компании на рынке в 1995 году и пообещал обслуживать сотрудников Netscape, не взимая комиссионных. Вот почему программист и остановился на моем бывшем работодателе.

Испытание, выпавшее на долю Pоскинда, может в любой момент достаться и вам, или, что еще хуже, вы через все это уже прошли. Перед открытием биржи 8 февраля 1996 года клиент поручил Morgan Stanley продать акции Netscape. Цена при открытии равнялась 68 долларам за акцию и оставалась таковой 15 минут, но за этот промежуток времени акции проданы не были. Их цена стала падать. И только когда с момента начала торгов прошло уже 77 минут, а цена за акцию опустилась до 65,5 доллара, Morgan Stanley соизволил выполнить поручение Pоскинда. Клиент задал фирме очень простой вопрос: почему он должен получить не 68 долларов, а 65,5?

Morgan Stanley попытался не обращать на Pоскинда внимания, но он постоянно напоминал о себе телефонными звонками, письмами и даже достал «Equity Trade Journal», содержавший результаты всех сделок компании в тот злосчастный день. Еще раньше программист нашел в Интернете цены на акции Netscape. Потратив на установление истины несколько месяцев, Pоскинд узнал: Morgan Stanley продал акции по более высокой цене (допустим, по 66 долларов), а потом купил по более низкой (допустим, по 65,5). Налицо был откровенный обман.

Pоскинд связался с NASD, а та опять дала моей бывшей компании по рукам. От Morgan Stanley потребовали заплатить несчастных 35 тысяч долларов (адвокат такие деньги зарабатывает меньше чем за 100 часов) и компенсировать недополученную прибыль. 10 февраля 1998 года банк согласился раскошелиться, но случившееся ни признал, ни опроверг.

Роскинд имел степень доктора наук Массачусетского технологического института и бульдожью хватку в преследовании врага. В интервью «The New York Times» он сказал: «Я не хочу, чтобы Morgan Stanley обошелся так с кем-нибудь еще». Роскинд посоветовал уолл-стритским фирмам публиковать информацию о сделках, чтобы простые люди могли видеть, кинул их брокер или нет. Технические возможности для этого существуют, а денег много не потребуется. Единственное препятствие — убедить в целесообразности публикации конгресс или Комиссию по ценным бумагам и биржам.

Победа Роскинда может обернуться для Morgan Stanley крупными неприятностями из-за стремления программиста помочь и другим инвесторам. Тем не менее не стоило бы делать обобщения на основании трех описанных случаев, и хотя вкладчики получили надежду, проблема самозащиты от злоупотреблений брокеров с повестки дня не снята. Если профессионалы обманывают дилетантов даже в таких элементарных сделках, а единственный способ борьбы — суд, то что же ожидает простых людей при попытке добиться честной игры на финансовых рынках? А теперь вспомним, что имеют на вооружении крупные фирмы: изощренные компьютерные модели, технологии структурирования производных, секретные компании на Каймановых островах для производства ценных бумаг- гибридов. Можно ли выстоять в борьбе со всем этим?

Но, если разобраться, чего еще мы заслуживаем? Мы играем в азартные игры, вероятность выигрыша в которых— 50%. Мы ходим в казино, где шансы на победу еще меньше. Игорный бизнес, легальный и нелегальный, растет так же быстро, как и финансовые рынки. Лас-Вегас — Мекка американских туристов. Атлантик-Сити пользуется лишь ненамного меньшей популярностью. Какая разница между этими городами и финансовыми рынками? Наша культура настолько пропитана страстью к игре, что мы признаем за инвестором не больше прав, чем за играющими в «одноруких бандитов»: право рвануть за рычаг, право выбрать другой игровой автомат и право покинуть казино. А как же право на честную игру?

Сан-Диего, июнь 1998 года

Примечания:

1

ЛИБОР — принятая в России аббревиатура от англоязычного названия London Inter Bank Offered Rate (LIBOR). — Примеч. ред. 

17

Автор имеет в виду название известной книги Луиса Брандиса «Other People's Money». — Примеч. ред.